陳蘇明：當(dāng)前物價(jià)上漲演繹為全面通脹的可能性較低

 　　作者陳蘇明系重陽投資分析師，本文刊于3月24日“重陽投資”微信客戶端。

　　2月CPI 跳升至2.3%，創(chuàng)2014年6月以來新高，盡管有春節(jié)因素和去年冬季寒冷天氣的影響，但整體通脹水平仍然讓市場擔(dān)心。尤其是春節(jié)后，豬肉和蔬菜價(jià)格呈現(xiàn)反季節(jié)強(qiáng)勢，疊加大宗商品反彈和一二線城市房價(jià)大漲，市場的通脹預(yù)期開始升溫。

　　通脹上升是潛在風(fēng)險(xiǎn)。在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)在去杠桿和外在人民幣匯率壓力的背景下，低利率環(huán)境對于成功實(shí)現(xiàn)去杠桿和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級至關(guān)重要。未來半年，如果通脹超預(yù)期跳升至3%以上，不僅會限制貨幣政策寬松空間，還會進(jìn)一步加劇人民幣貶值的壓力，通脹的全面上行對宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場都是潛在風(fēng)險(xiǎn)。

　　從邏輯上看，通脹大致可以分為需求拉上型和成本推動型兩種。需求拉上型通貨膨脹是指社會總需求快速擴(kuò)張，社會總供給跟不上需求的擴(kuò)張，導(dǎo)致一般價(jià)格水平上漲。比如中國07-08年通脹高企，下游投資和消費(fèi)需求快速提升，經(jīng)濟(jì)全面過熱。在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下，中國快速開啟一輪新經(jīng)濟(jì)周期的可能性較低，相應(yīng)地，中國發(fā)生一輪需求拉上型通脹的可能性較小。而典型的成本推動型通脹是經(jīng)濟(jì)體受到戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害等外在沖擊，總供給能力下降，導(dǎo)致通脹被動抬升的情形。在這種情況下，宏觀經(jīng)濟(jì)經(jīng)常呈現(xiàn)“低增長、高通脹”的滯漲局面，比如1973年爆發(fā)的石油危機(jī)。

　　從中國目前的物價(jià)上升來看，有部分“ 成本推動” 的跡象，比如房地產(chǎn)價(jià)格上漲導(dǎo)致租金上漲、豬價(jià)上行、大宗商品反彈等。但仔細(xì)分析發(fā)現(xiàn)，這些現(xiàn)象都有其結(jié)構(gòu)性因素，持續(xù)性并不強(qiáng)。比如2015年下半年以來的房價(jià)上行，更多地體現(xiàn)在一線城市，大量三四線城市的房價(jià)上漲并不明顯。從全國角度看，未來房價(jià)上行對租金的推動作用也不大。而本次豬周期的上行更多是供給層面的因素，養(yǎng)豬行業(yè)去產(chǎn)能比較徹底，短期供給由于產(chǎn)能制約難以跟上。但未來(6-12個月)隨著產(chǎn)能的調(diào)整和供給的恢復(fù)，豬價(jià)有望回歸平穩(wěn)。再看大宗商品，去年底以來的反彈更多是行業(yè)需求從極度悲觀向中性的正?；貧w，在大宗商品行業(yè)整體產(chǎn)能過剩的背景下，價(jià)格的持續(xù)反彈需要更強(qiáng)勁的需求作為后續(xù)支撐，目前看持續(xù)性存疑。

　　總體而言，當(dāng)前物價(jià)水平出現(xiàn)了一定的上漲壓力，但推動因素以結(jié)構(gòu)性為主，持續(xù)性可能并不強(qiáng)。在穩(wěn)健略偏寬松的貨幣政策和供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)的背景下，當(dāng)前物價(jià)的結(jié)構(gòu)性上漲演繹成一輪全面通脹周期的可能性較低。