央行貨幣政策面臨三難

來 源：證券時報網(wǎng)發(fā)表日期：2013-04-11

    2013年一季度的各項宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)將陸續(xù)出臺，這既是對前一階段經(jīng)濟運行的總結(jié)，也將承前啟后作為下階段經(jīng)濟決策的重要依據(jù)。時下國際國內(nèi)經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，兼且受制于春節(jié)因素，前3個月的數(shù)據(jù)說服力有限，這也使得本次公布的季度數(shù)據(jù)倍受市場期待。

　　從已經(jīng)公布的重要經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，3月消費者物價指數(shù)(CPI)超預(yù)期地進入2時代(同比上漲2.1%，環(huán)比則下降0.9%)，已處于通脹壓力4年來最低的水平，表明通脹短期內(nèi)可控，讓市場稍感安心?？删驮谖飪r下挫的同時，經(jīng)濟增長卻并沒有那么讓人放心——3月生產(chǎn)者物價指數(shù)(PPI)環(huán)比持平，弱于歷史上3月PPI環(huán)比季節(jié)性回升；官方制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)上升扭轉(zhuǎn)了1月和2月的放緩勢頭，連續(xù)6個月保持在50%榮枯線以上，但最終結(jié)果大幅低于市場預(yù)期的52%；3月份外貿(mào)出口同比增長10%，經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，3月出口增長13.5%，相對月2月出口同比增20.6%，同比增幅大幅回落。此外，今年一季度用電與貨運數(shù)字也相對偏冷，據(jù)電力行業(yè)部門透露，3月全國全社會用電同比接近零增長，這與1-2月累計同比增長5.5%的情況不可同日而語；而同期反映經(jīng)濟走勢的火車貨運數(shù)字也相對低迷，其中今年3月貨運發(fā)送量33651萬噸，同比下降2.2%。這些宏觀經(jīng)濟指標均出現(xiàn)乏力或回落現(xiàn)象，表明當前經(jīng)濟復(fù)蘇的力度仍然很弱。

　　中國經(jīng)濟增速遜于預(yù)期也引起了越來越多專家學(xué)者的擔憂。經(jīng)濟學(xué)家余永定日前表示，中國現(xiàn)在的經(jīng)濟周期與以往不同，剛步入復(fù)蘇就出現(xiàn)了通脹、房價高企等問題，再加上工資迅速上升不利于企業(yè)盈利。此外，中國的貨幣政策趨緊，M2增長跌至13%，低于歷史水平。目前，中國經(jīng)濟面對不良貸款上升、產(chǎn)能過剩，以及投資占國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)比重過大等問題，雖然在短期內(nèi)因為財政狀況較佳，還有空間應(yīng)對，但長遠來看，中國經(jīng)濟增速必須放緩。在經(jīng)濟弱勢復(fù)蘇與房地產(chǎn)調(diào)控的雙重壓力下，今年中國“保7.5”的壓力不輕。

　　根據(jù)經(jīng)濟學(xué)原理，如果通脹保持下行的態(tài)勢，而制度變革和經(jīng)濟自身空間并未得到顯著增強，則意味著通縮的概率增大。應(yīng)對通縮的藥方就是擴張貨幣政策。按理說，通脹的下挫給經(jīng)濟政策調(diào)控預(yù)留了空間，但時下的經(jīng)濟形勢復(fù)雜，通脹預(yù)期依然高漲，這恰恰斷了通過擴張貨幣刺激經(jīng)濟增長的欲念。

　　市場普遍估計，受國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的影響，當前中國物價走勢將進入新一輪上行周期，今年通脹形勢極有可能呈現(xiàn)出前低后高的走向。從物價運行周期來看，去年10月份CPI同比漲幅1.7%應(yīng)該就是本輪物價運行的低點，今年CPI走勢已開始醞釀新的上升周期，在國內(nèi)需求企穩(wěn)回升、豬肉價格重回上行周期、資源品及勞動力成本上升等因素的推動下，預(yù)計CPI同比從4月份開始將呈現(xiàn)緩步上升的趨勢。除了國內(nèi)因素外，國際上看，發(fā)達經(jīng)濟體量化寬松貨幣政策所導(dǎo)致的全球流動性泛濫以及大宗商品價格的上漲，都將給國內(nèi)物價上漲帶來壓力。

　　近期公布的金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)也印證了對通脹的擔憂——3月最后一周，規(guī)模高達130萬億元的中國銀行體系再次上演了一場存貸款等量齊升的沖刺戰(zhàn)。據(jù)權(quán)威人士透露，在剛剛過去的3月份，工農(nóng)中建4家大型銀行新增人民幣貸款超過3300億元，盡管低于1月份的3700億元，但這一數(shù)據(jù)已經(jīng)顯著高于2月的2160億。數(shù)據(jù)顯示，4大行最后一周新增貸款投放超過1000億元，這很大程度上得益于中國銀行體系季末超過2.3萬億的人民幣存款大回流。“3月新增人民幣貸款突破1萬億沒有懸念，超出市場預(yù)期的8000億至9000億元的水準。”某券商銀行業(yè)分析師表示，按照全年新增貸款9萬億的規(guī)模測算，一季度新增貸款將在3萬億上下。如此強勁的信貸需求，肯定可以支持中國上半年經(jīng)濟增長。但是，數(shù)據(jù)也令監(jiān)管層關(guān)注金融安全和通脹問題。倘若今年的物價水平持續(xù)在高位運行，央行有可能提前收緊貨幣政策。

　　日前召開的中國人民銀行貨幣政策委員會2013年第一季度例會對于未來經(jīng)濟金融形勢的判斷作出了明確表述，其措辭較之前有了明顯變化。除一如既往地提出要繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策、保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性外，較去年四季度例會的“物價形勢基本穩(wěn)定”的措辭相比，此次例會聲明增加了“走勢仍存不確定性”的新表述，這一變化說明未來物價形勢不容樂觀，央行貨幣政策委員會對未來通脹形勢發(fā)出了警示。此外，國務(wù)院近日發(fā)布關(guān)于落實《政府工作報告》和國務(wù)院第一次全體會議精神重點工作部門分工的意見。其中也將“繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策和保持物價總水平基本穩(wěn)定”列為新一屆政府今年重要的施政目標。

　　從某種程度上來講，這體現(xiàn)了政府決策層對經(jīng)濟溫和增長之下的貨幣政策的預(yù)期，希望通過審慎的貨幣政策能夠維持經(jīng)濟增長和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的平衡，既能保持增長，又能防止通脹。

　　春節(jié)之后，央行的貨幣政策開始偏緊，一改此前連續(xù)半年逆回購的調(diào)控方式，取而代之的是連續(xù)7周實施正回購操作，以向市場回收過剩流動性。據(jù)統(tǒng)計，截至4月9日，央行重啟正回購以來已經(jīng)凈回籠資金達11280億元。

　　相比于去年的穩(wěn)增長，控通脹將成為今年央行貨幣政策的主要調(diào)控目標，與去年的相對寬松相比，貨幣環(huán)境回歸中性亦將成為今年貨幣調(diào)控的大方向，即：不會進一步放松，也不會明顯收緊，并注意把握好度和增強靈活性，這或許正是2013年穩(wěn)健貨幣政策的真正要義。在貨幣政策工具的選擇上，由于目前上海銀行間同業(yè)拆放利率依然維持穩(wěn)定，顯示市場流動性仍較充足，加上目前越來越多的熱錢流入國內(nèi)，今后一段時間央行仍將以正回購作為主要貨幣工具進行流動性調(diào)控，下半年不排除有加息的可能，而再度下調(diào)準備金率和利率的可能性則相對較小。

　　在筆者看來，當前央行選擇中性的貨幣政策完全取決于兩個重要指標：物價水平和經(jīng)濟增速。而顯然，當前中國經(jīng)濟形勢面臨兩難：一方面是物價上漲壓力大，另一方面是經(jīng)濟增長弱勢復(fù)蘇，這種局面可能暗示著今年中國貨幣環(huán)境的復(fù)雜性。可以預(yù)期，今年央行的貨幣政策將要在穩(wěn)增長、控通脹、調(diào)結(jié)構(gòu)這“三難”之間小心地把握著平衡。如果下半年的通脹形勢加劇，而經(jīng)濟復(fù)蘇的力度持續(xù)大幅低于預(yù)期，貨幣政策取向可能會做出相應(yīng)調(diào)整。